Performances n°48 oct 19 à fév 2020
Performances n°48 oct 19 à fév 2020
  • Prix facial : gratuit

  • Parution : n°48 de oct 19 à fév 2020

  • Périodicité : trimestriel

  • Editeur : Société Générale

  • Format : (210 x 297) mm

  • Nombre de pages : 28

  • Taille du fichier PDF : 2,8 Mo

  • Dans ce numéro : la baisse des taux et la guerre commerciale dominent la tendance.

  • Prix de vente (PDF) : gratuit

Dans ce numéro...
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8 ÉCONOMIE STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT ET ALLOCATION D’ACTIFS Opinion globale ALAIN BOKOBZA Responsable de la stratégie multi-actifs, Département de la Recherche Société Générale. Les changements proposés à notre allocation d’actifs, ce trimestre, visent à protéger les portefeuilles contre un positionnement des marchés obligataires qui nous paraît excessivement agressif, tout en conservant notre scénario d’une récession modérée l’année prochaine. Nous recommandons de réduire l’exposition aux obligations, notamment aux obligations d’Etat américaines, qui ont déjà bénéficié de l’action préventive de la Fed, et aux obligations corporate, dont les niveaux de spreads et de rendements ont fortement reculé. Nous réallouons vers des actifs intégrant plus de valeur dans leur prix, dont des obligations émergentes (libellées en devise forte uniquement pour l’instant), des actions qui n’ont pas encore intégré les dernières anticipations sur la banque centrale (Etats-Unis) ou des valeurs fortement décotées (« deep value ») offrant un catalyseur (Japon). Ces changements ne modifient pas notre surpondération structurelle des obligations et notre sous-pondération des actions. Les obligations ont connu un accès de volatilité alors qu’elles intégraient le passage d’un resserrement à un assouplissement de la politique monétaire. Ce facteur pourrait désormais quelque peu s’atténuer, même si certaines incertitudes subsistent sur les taux aux Etats-Unis. La volatilité des actions pourrait, selon nous, être alimentée par un sentiment négatif et les craintes de récession. Nous proposons également une proportion élevée d’actifs fournissant une protection naturelle contre un retournement du marché actions (afin de maintenir la volatilité de notre portefeuille à un niveau naturellement faible)  : le yen (via des actions japonaises non couvertes), l’or et les bons du Trésor américain (même si nous réduisons notre exposition). Compte tenu de notre volonté de maintenir la part de l’USD au sein de notre allocation à un maximum d’environ un tiers du total, la Fed étant la seule banque centrale des pays de G4 en mesure d’abaisser agressivement les taux (et donc de peser sur le dollar), nous relevons la part du yen et celle de l’euro, tout en en maintenant une exposition élevée aux devises liées aux matières premières (RUB, NOK). Réduire l’exposition aux bons du Trésor américain et au crédit Depuis le début de l’année, les attentes du marché sont passées d’un nouveau resserrement de la Fed à un assouplissement de grande ampleur. Quatre baisses des taux sont désormais intégrées d’ici à la fin 2020 (cinq selon notre analyste spécialiste de la Fed), éliminant l’asymétrie baissière sur les anticipations de la Fed sur laquelle reposait notre pondération maximum en bons du Trésor américain (UST). Nous recommandons de réduire l’exposition aux UST. Cette stratégie devrait en effet permettre de se protéger contre une amélioration potentielle de l’actualité liée à la guerre commerciale entre la Chine et les Etats-Unis avant les élections américaines. Les obligations corporate offrent de moindres perspectives de rendements après leur performance spectaculaire depuis le début de l’année, tandis que le risque cyclique persiste et que l’endettement des sociétés a atteint des niveaux très élevés  : Redistribution partielle vers les actions  : le Japon d’abord Les actions japonaises ont fait l’objet, cette année, d’une vente massive de la part des investisseurs étrangers en raison des nouvelles décevantes sur le front de la croissance, d’un yen en hausse et, surtout, des craintes d’une nouvelle
erreur de politique économique sous la forme d’une hausse du taux de la taxe sur la consommation le 1er octobre. Nous recommandons d’accroître la pondération sur les actions japonaises. Nous pensons en effet que l’impact sur l’économie réelle sera cette fois limité, contrairement à 2014, mais que les actions devraient réagir comme à cette époque  : baisser avant l’augmentation de la taxe, monter ensuite. La progression des marges opérationnelles, la hausse des dividendes et l’amélioration significative des règles de gouvernance des entreprises devraient permettre la poursuite de la baisse de la corrélation entre l’USD/JPY et l’indice Topix. Autant d’éléments qui, dans un contexte politique stable, devraient inciter les investisseurs étrangers à se repositionner sur les actions japonaises. Nous réduisons notre forte sous-pondération sur les actions américaines, qui sont restées à la traîne du mouvement sur les rendements obligataires, alors que l’année devrait s’achever avec des bénéfices stables des entreprises. Par ailleurs, les rachats d’actions restent élevés à environ 700 Md$ cette année. Toute mesure du président Trump susceptible d’offrir aux consommateurs américains un répit dans la guerre commerciale sino-américaine entraînerait probablement une réallocation temporaire vers les actions. Conserver les thématiques « China put » et « Japonisation de l’Europe » Le Chine offre un profil très défensif grâce à l’activation simultanée de trois outils de politique d’assouplissement  : un repli contrôlé de la devise permettant de compenser efficacement les tarifs douaniers américains (SGe  : CNY à 7.50 vs USD), avec un assouplissement budgétaire et monétaire. Article rédigé le 13/09/2019 Au-delà d’une convergence structurelle entre la prime de risque chinoise et la prime américaine (facteur haussier pour les actions chinoises) et de l’accroissement du facteur d’inclusion dans les indices de référence), ces outils devraient garantir une poursuite de la surperformance du marché domestiques chinois (indice CSI300) à long terme. Dans la zone euro, le scénario de japonisation reste valide à moyen terme, avec une forte pression baissière sur les banques et les actions tandis que l’action anticipée de la BCE incite à conserver une forte pondération sur les obligations périphériques. Des mesures budgétaires fortes pourraient générer un changement de sentiment, mais de telles mesures semblent encore trop lointaines pour se positionner sur une reflation à ce stade. Les enjeux politiques complexes au R-U devraient alimenter la volatilité de la livre sterling, la devise étant prise en étau par le Brexit et des élections générales. Préférer la Chineonshore aux autres marchés émergents à ce stade Les marchés émergents devraient continuer de pâtir de révisions en baisse des estimations de croissance, qui induisent une prime de risque accrue pour l’ensemble des actifs, des devises aux obligations, en passant par les actions. L’exposition des pays asiatiques émergents à la Chine rend ces derniers très sensibles au CNY qui s’oriente vers 7.50 par rapport à l’USD. Parmi les facteurs susceptibles de changer la donne, citons une forte baisse de l’USD et la stabilisation des perspectives de croissance, mais nous estimons qu’il est encore trop tôt pour que ces scénarios se matérialisent à ce stade. Préférer l’exposition aux actifs domestiques chinois comparé aux autres marchés émergents. 9



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