Inform@ctions n°64 nov 18 à avr 2019
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Certains indicateurs sont particulièrement examinés car ils sont le signe de tension et de déséquilibres potentiels  : les prix et les salaires, l’inflation importée, les déficits extérieurs, les déficits publics, le chômage ou le taux d’utilisation des capacités de production. Les indicateurs macroéconomiques ont un impact direct sur les trois grands paramètres de gestion d’un portefeuille d’actifs financiers  : les taux d’intérêt, les taux de change, le cours des actions. Les indicateurs de tension précisent dans quelle direction les paramètres de gestion devraient évoluer. Quelles sont alors les logiques économiques qui permettent de comprendre les enchaînements qui lient les indicateurs aux paramètres de gestion ? Hausse des taux, une variable majeure Une hausse des taux est souvent assimilée à une mauvaise nouvelle car néfaste pour le crédit, l'investissement, la consommation et donc la croissance. C’est oublier que ce sont surtout les résultats des entreprises qui font la tendance. Certes, l'évolution des conditions économiques a un impact sur les entreprises mais une hausse des taux n'induit pas forcément une baisse des résultats. Elle est le signe que les perspectives de croissance sont bonnes. Les conséquences d’une hausse des taux sur la Bourse dépendent en réalité du timing. Si la hausse se fait trop tôt, cela peut tuer la croissance. Si elle se fait trop tard, cela peut avoir des effets dévastateurs bien pire à long terme. » les principales logiques macroéconomiques La croissance est le juge de paix de la Bourse. Sans elle, il ne peut y avoir de hausse des cours. Mais si elle est une condition nécessaire, elle ne suffit pas. En effet, la croissance doit s’accompagner d’un équilibre entre l’offre et la demande, maîtrisant ainsi l’inflation. Si le pouvoir d’achat est trop élevé face à une offre de produits ne pouvant atteindre le niveau de la demande  : inflation Si la demande est trop élevée, les entreprises peuvent en profiter pour augmenter leur prix  : inflation Si l’offre est trop importante et que la concurrence est forte face à une demande insuffisante  : risque de déflation 10% TAUX AMéRICAIN 8% 6% 4% 2% 0% taux à 10 ans TAUX ALLEMAND TAUX JAPONAIS 3,063 0,462 0,133 -2% Mars 1989 Juin 2018 Deuxième paramètre fondamental, les taux d’intérêt font intervenir les notions de temps, d’inflation et de risque. Le taux d’intérêt d’un placement rémunère un renoncement à une consommation immédiate (plus la durée du placement est longue, plus le taux est élevé), la dépréciation du pouvoir d’achat (inflation), le risque du placement (actions, obligations). Les taux d’intérêt sont la principale arme de la politique monétaire. Apanage des autorités monétaires (Banque centrale européenne ou Federal Reserve américaine), elle a pour objectif d’influencer l’offre et la demande de monnaie et de crédit afin de fournir assez de liquidité à l’économie pour alimenter la croissance, sans créer d’inflation. Il y a un lien direct entre taux d’intérêt et taux de change. Deux analyses se confrontent. Théorie de la parité des taux d’intérêt. Le taux d’intérêt porté par une devise rémunère aussi le risque de change associé à cette devise. Un taux d’intérêt plus élevé dans un pays par rapport à d’autres pays traduit alors une faiblesse de sa monnaie. Ainsi, si l’euro supporte des taux d’intérêt plus faibles que le dollar, cela traduit un renforcement de l’euro qui aura tendance à s’apprécier. Théorie du portefeuille. La hausse des taux d’intérêt sur une devise donnée amène les investisseurs à augmenter dans leur portefeuille la part de leurs actifs libellés dans cette monnaie. Ils sont donc acheteurs de cette devise qui s’apprécie. Prise en compte de l’inflation  : les investisseurs arbitrent en faveur des placements sur des devises dont le rendement immédiat est le moins érodé par l’inflation. Cette théorie a toutefois une limite  : le risque de change. Ainsi, l’évolution du cours du dollar ces dernières années valide la théorie de la parité des taux. Attention, il ne faut pas confondre politique monétaire et politique budgétaire qui a aussi un impact sur les taux d’intérêt et le change. En cas de ralentissement de l’économie, un Etat peut décider d’une politique budgétaire expansionniste. Un déficit budgétaire jugé trop élevé fragilise l’économie  : la confiance accordée par les investisseurs dans la monnaie diminue. Or la confiance dans la monnaie permet d’attirer des capitaux pour éventuellement financer le déficit. En faisant appel aux marchés pour financer sa politique budgétaire, l’Etat crée un effet de substitution. Dans la zone euro, c’est la BCE qui est chargée de mener la politique monétaire. Quant à la politique budgétaire, les Etats de l’Union européenne sont liés par le pacte de stabilité. Décidé en 1997, il lie entre eux les pays de la zone euro pour assurer la poursuite d’une politique budgétaire saine en évitant les déficits excessifs. Principes du pacte  : Le déficit budgétaire ne peut excéder 3% du PIB La dette publique ne peut excéder 60% du PIB (une obligation mise en sommeil depuis la crise financière de 2008) Le pacte limite la marge de manœuvre des pays dans la conduite de leur politique budgétaire. La contrepartie devant être une meilleure stabilité de la monnaie. Autre paramètre important, l’emploi. En particulier, la relation entre croissance, chômage et inflation salariale. Examinons d’abord le lien entre le chômage et la croissance. Plus la croissance économique est forte, plus le taux de chômage aura tendance à diminuer, jusqu’à rejoindre un taux de chômage naturel, en situation de plein emploi. Mais intervient alors la variable salaires. Un niveau de chômage très faible favorise une pression à la hausse des salaires et donc des prix à la production. En revanche, quand le taux de chômage monte, les salaires subissent une pression à la baisse. Ainsi, le plus souvent, quand l’inflation est élevée, le chômage est Pédagogie Novembre 2018 - N°64 - INFORM@CTIONS <17>
PÉDAGOGIE 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 faible et inversement. Pour baisser l’inflation, il faut donc consentir à une augmentation du taux de chômage. Enfin, il ne faut pas négliger la contrainte extérieure. A partir du moment où un pays a des relations avec l'extérieur, il ne peut, s'il veut garder sa crédibilité et poursuivre les échanges, laisser s'accumuler déficits et dettes extérieurs. La recherche de ces équilibres va fortement conditionner sa politique économique interne. Les marges de manœuvre des politiques économiques nationales sont réduites  : Une relance isolée de l'activité peut creuser le déficit extérieur. Des taux d’intérêt trop faibles peuvent faire fuir les capitaux étrangers. Un taux d'inflation plus élevé que les pays extérieurs peut entraîner une perte de la compéti- tivité. Des coûts salariaux trop élevés risquent de dissuader les multinationales de s'installer dans le pays voire inciter les producteurs nationaux à délocaliser leur production. L’économie obéit donc à des logiques primordiales. Ces logiques permettent de comprendre l’évolution des indicateurs et d’anticiper l’évolution de la conjoncture. Mais aussi d’analyser la réaction des marchés financiers à l’annonce des indicateurs économiques. » les variables décisives pour les marchés financiers Quel est l’impact de tout ce qui précède sur les marchés financiers. Ceux-ci réagissent à chaque nouvelle information qui les amène à modifier leurs anticipations (adaptatives). Les considérations économiques y ont une place importante et elles influencent le cours des actions et des obligations. Un marché est dit efficient si le prix de marché d’un actif financier reflète la totalité de l’information disponible sur cet actif. Toutefois, l’efficience n’est pas à l’abri d’imperfections (biais)  : sur-réaction, réaction retardée voire absence de réaction. Lorsque les taux d’intérêt bougent, ce n’est pas sans effet sur les marchés obligataires et actions. La baisse des taux provoque la hausse du prix des obligations, donc un gain pour leurs détenteurs. Emises avant la baisse, les anciennes obligations offrent des taux de rendement meilleurs que les nouvelles  : elles sont plus attractives et leurs cours augmentent. Inversement, la hausse des taux provoque une baisse du prix des obligations. Emises avant la hausse, les anciennes obligations offrent des taux de rendement <18> Novembre 2018 - N°64 - INFORM@CTIONS ocde*  : Pib valeur et taux d’intérêt PIB valeur (GA en%) Taux d’intervention des Banques Centrales (en%) Taux d’intérêt à 10 ans sur les emprunts d’Etat (en%) (*)  : Etats-Unis + Royaume-Uni + Zone euro + Canada + Suède + Japon + Australie 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 Sources  : Datastream, Sources Nationales, NATIXIS inférieurs aux nouvelles  : elles sont moins attractives et leurs cours chutent. Quant aux actions, les variations de taux d’intérêt influencent la prime de risque (supplément de rentabilité espéré sur le marché des actions par rapport à un placement sans risque  : prix du risque). Une baisse des taux augmente cette prime et rend les marchés d’actions plus attractifs  : les cours montent. Une hausse des taux la diminue et rend les marchés d’actions moins attractifs  : les cours baissent. Les variations de taux d’intérêt influencent le coût du financement des investissements. Si les taux baissent, cela favorise l’investissement, la consommation et diminue les charges financières des entreprises  : les cours montent. Si les taux montent, cela pèse sur la croissance et accroît les charges financières des entreprises  : les cours baissent. Les marchés réagissent aussi aux indicateurs d’activité. Un indicateur d’activité en hausse (ou plus fort que prévu)  : Provoque une hausse des taux courts et longs qui fait baisser le marché obligataire, si les marchés craignent des tensions inflationnistes. Soutient la devise si les marchés anticipent un relèvement des taux directeurs, qui contrebalance la poussée de l’inflation. Permet une progression des marchés actions, si la hausse des taux n’est pas trop forte (donc ne pèse pas trop sur la croissance). Un indicateur d’activité en baisse (ou plus bas que prévu)  : Provoque une baisse des taux courts et longs qui fait monter le marché obligataire. Pénalise la devise si les marchés anticipent une baisse des taux directeurs, sauf si la monnaie a une forte crédibilité. Entraîne un recul des marchés actions (perspectives de bénéfices en baisse). Voilà, en très bref résumé, un rapide panorama des principales statistiques et de l’impact qu’elles peuvent avoir sur les portefeuilles. Evidemment, il ne sera pas le même selon le type de valeurs  : cycliques ou défensives, de croissance ou de rendement, grosses capitalisations ou valeurs moyennes… Il convient toujours de vérifier la récurrence d’une statistique avant d’en extrapoler une tendance. Il faut distinguer aussi celles qui ont un impact systématique sur les décisions des investisseurs (comme les chiffres américains) ou celles dont l’importance varie en fonction de l’actualité (comme les matières premières). 8 6 4 2 0 -2 -4 -6



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